流動性與崩盤風險:基于中國A股市場的研究

作者：陳蓉,吳宇翔

摘要：近年來,股票流動性被認為是引發資本市場不穩定性的因素之一,但究竟股票的高流動性會增大還是減少股價崩盤風險,至今仍有爭議。治理理論認為股票的高流動性通過促進知情交易和增強大股東監督能力有效緩解了公司負面消息的累積,進而減少股價崩盤風險,但若大股東憑借較低的成本大幅度減持或退出,則會增大股價崩盤風險。短期行為理論認為流動性高的股票會吸引更多的短期投資者,從而加劇公司管理者的短期業績壓力,誘使其采取短期行為,進而增大股價崩盤風險。基于治理理論和短期行為理論,以2003年至2016年中國A股主板上市公司為樣本,以股價崩盤虛擬變量和個股特定回報率的負向偏度測量股價崩盤風險,以調整后的流動性匱乏指標測量股票流動性,通過多元回歸檢驗在中國A股市場上股票流動性對股價崩盤風險的影響;在此基礎上,以未預期盈余虛擬變量測量市場未預期的負面消息釋放的可能性,通過多元回歸研究股票流動性與市場未預期的負面消息釋放的可能性之間的聯系,以探索股票流動性影響股價崩盤風險的機制。研究結果表明,①股票流動性的回歸系數為正且在1%水平上顯著,表明在中國A股市場上股票的高流動性顯著增大股價崩盤風險;②形成這一影響的機制是股票的高流動性加劇了短期投資者給予公司管理者的短期業績壓力,促使管理者采取短期行為,不斷隱瞞公司的負面消息,進而造成負面消息累積,累積達到上限后,大量負面消息被集中釋放,從而引發短期投資者大量拋售股票,股價崩盤隨之形成。從公司層面證實了股票流動性引發資本市場的不穩定性,這一結果豐富了中國關于股價崩盤風險影響因素的研究;驗證了短期投資者的行為對股價崩盤風險的影響,以此加強了對股價崩盤形成機制的了解。研究結果對降低中國資本市場金?

發文機構：廈門大學管理學院 香港中文大學（深圳）經管學院

關鍵詞：流動性崩盤風險負面消息累積短期行為負向偏度liquiditycrash riskbad news hoardingshort-termismnegative skewness

分類號： F830.9[經濟管理—金融學]