金融理論與金融市場——中國債券市場時變風險溢價——遠期利率潛在信息

作者：楊寶臣,張涵

摘要：近年來，中國債券市場發展迅速，在全球債券市場排行中緊跟美國和日本債券市場，已躍居世界第三。與此同時，中國債券市場亟需得到更多的關注和研究。在2005年之前，中國債券市場被認為符合預期假說，即長短期債券間不存在風險溢價。由于預期假說假設投資者偏好為風險中性，而實際市場中的投資者偏好往往存在較大差異，因而債券市場風險溢價應長期存在。為研究該問題，直接關注零息債券持有期超額收益，力求捕捉風險溢價的時變特性。在Fama-Bliss和Cochrane-Piazzesi溢價預測模型的研究框架下，利用中國遠期利率特性，構建遠期利率差和遠期利率組合兩種預測因子。采用兩種因子分別對中國債券市場風險溢價進行預測，探討中國債券風險溢價的時變性·。選取2006年至2015年中國零息國債即期利率數據，該區間能夠完整覆蓋中國債券市場的發展期，并涵蓋金融危機時期或貨幣政策松、緊期。在此基礎上，將宏觀經濟和貨幣政策代理變量引入預測模型，與遠期利率組合進行多元預測對比，揭示遠期利率所暗含的經濟信息。此外，為充分驗證預測結果的魯棒性，進行多重共線性分析和樣本外檢驗。研究結果表明，預期假說在中國債券市場不成立，即中國債券市場存在明顯的時變風險溢價，并且風險溢價隨著期限的增加而升高。研究還發現遠期利率組合的預測能力來源于兩方面，一方面，自身蘊含了大量的宏觀經濟和貨幣政策信息，能夠反映出經濟狀況對風險溢價的影響；另一方面，該組合屬于水平型因子，能夠很好地解釋風險溢價中占比最高的成分，因此占優于遠期利率差這種斜率型因子，更好地刻畫風險溢價中的系統性部分。準確刻畫時變風險溢價不僅可以輔助投資者進行交易決策，而且有利于更精確地構建中國債券理論

發文機構：天津大學管理與經濟學部

關鍵詞：債券風險溢價時變性遠期利率宏觀經濟魯棒性bond risk premiatime-variabilityforward ratesmacro-economyrobustness

分類號： F830.91[經濟管理—金融學]