基于指令驅動市場EKOP模型的異質期望研究

作者：王碩,李鵬程,楊寶臣

摘要：傳統資產定價模型假設所有的投資者對于同一種資產未來收益的預期相同。但是,這一假設很難得到實證研究的證實。在現實市場中,投資者往往存在意見分歧,這樣的意見分歧就是異質期望。理解異質期望如何影響資產價格是金融研究中一個極其重要也頗具爭議的問題,這一課題的研究焦點在于,市場中投資者意見分歧的增大是否產生溢價。實際上,研究投資者意見分歧與資產定價的關系就是研究市場中的信息是如何進入價格的。投資者由市場信息產生或調整自己的預期,通過交易行為體現出來,最終反映在價格中。這一信息的融入和傳導過程是市場微觀結構研究的核心內容,而這一點在已有研究中往往被忽視。從市場微觀結構的角度就投資者預期和異質期望對定價的影響進行研究,結合中國股市交易機制,建立指令驅動系統下的Easley-Kiefer-O＇hara-Paperman模型,通過交易活躍度這一參數,以買賣訂單交易量為基礎,利用帶機制轉換的向量自回歸模型估計信息狀態概率,更準確地估計市場中的知情交易比例和不同信息狀態下非知情交易者的預期。利用滬深股市29只股票2010年1月至2012年6月的5分鐘高頻分筆數據進行估計,并在此基礎上構建異質期望衡量指標,利用多因素模型回歸研究異質期望與股票定價的關系。研究結果表明,這一時期投資者意見分歧較大,市場逐漸低迷,交易活躍度從5.149%降至1.357%,其中知情交易比例為28.184%,比例較高;市場轉冷時,知情交易量的減小遠小于非知情交易量;非知情交易者對市場中的信息估計不足,但是可以較為準確地從市場交易中判斷看漲的走勢,卻不能在價格下跌時有效止損,這也體現出其投機心理比較嚴重;壟斷優勢強的企業投資者意見分歧較小;異質期望水平較高會導致價格被高估,且二者成正比,這一高估會在兩個月內得以完全

發文機構：天津大學管理與經濟學部

關鍵詞：異質期望EKOP模型指令驅動市場定價市場信息heterogeneous expectationsEKOP modelorder driven marketasset pricingmarket information

分類號： F830.9[經濟管理—金融學]